El mercado de bonos catástrofe (CAT) ha surgido como una herramienta vital para la industria del seguro, especialmente ante la creciente frecuencia y costo de los desastres naturales. Este artículo explica cómo funcionan los bonos CAT y cómo su mercado ha evolucionado en tamaño, cobertura y sofisticación durante las últimas dos décadas. También se explora cómo y por qué las diferentes instituciones utilizan los bonos catástrofe para transferir riesgos de seguros.
El mercado de bonos catástrofe nació en uno de los períodos más difíciles para la industria de seguros de propiedad y accidentes (P&C). En 1992, el huracán Andrew azotó Florida y la costa del Golfo, causando daños por $27 mil millones, de los cuales $15 mil millones fueron cubiertos por seguros.1 En ese momento, Andrew fue el huracán más costoso que jamás haya tocado tierra en los Estados Unidos: provocó la quiebra de ocho compañías de seguros y llevó a otras al borde de la insolvencia.2 Como resultado de las pérdidas sufridas durante Andrew, las aseguradoras reevaluaron su exposición al riesgo en las zonas costeras de todo el país. Los precios de los seguros de vivienda en las comunidades costeras aumentaron notablemente para tener en cuenta la posibilidad de pérdidas significativas, y muchas grandes aseguradoras y reaseguradoras3 inicialmente redujeron su exposición a eventos catastróficos en las regiones costeras.
Un bono catástrofe es un valor que le paga al emisor cuando se materializa un riesgo de desastre predefinido, como un huracán que causa $500 millones en pérdidas aseguradas o un terremoto que alcanza una magnitud de 0.
En un esfuerzo por aumentar la capacidad del seguro, las compañías de seguros compraron mayores cantidades de reaseguro de reaseguradoras menos afectadas por Andrew. Además, se crearon programas de seguros estatales financiados con fondos públicos para cubrir una parte de las pérdidas específicamente relacionadas con eventos catastróficos. Sin embargo, la demanda de seguros relacionados con desastres naturales por parte de los hogares y las empresas significaba que tenía que fluir capital nuevo al reaseguro. Para aumentar el capital disponible, la industria del seguro creó un nuevo instrumento financiero llamado bono catástrofe. Un bono catástrofe es un valor que le paga al emisor cuando se materializa un riesgo de desastre predefinido, como un huracán que causa $500 millones en pérdidas aseguradas o un terremoto que alcanza una magnitud de 0 (en la escala de Richter). Los primeros bonos catástrofe se emitieron en 1997, brindando a las aseguradoras acceso a mercados financieros más amplios y ofreciendo a los inversores institucionales, como fondos de cobertura, fondos de pensiones y fondos mutuos, la oportunidad de obtener un atractivo retorno de la inversión no correlacionado con los retornos de otros instrumentos del mercado financiero a cambio de asumir riesgos de seguros de catástrofes.
Esta Carta del Fed de Chicago analiza cómo funcionan los bonos catástrofe ; cómo ha evolucionado el mercado de bonos catástrofe en los últimos 20 años; y cómo las aseguradoras, reaseguradoras y los fondos estatales de catástrofes utilizan los bonos catástrofe y por qué.
Cómo funcionan los bonos catástrofe: El caso de Mariah Re Ltd.
Para comprender cómo funcionan los bonos catástrofe, examinemos un bono catástrofe específico emitido por Mariah Re Ltd. en nombre de American Family Mutual Insurance Co. (AFMI) en noviembre de 20Mariah Re Ltd. fue un vehículo de propósito especial (SPV) que actuó como intermediario entre los inversores en bonos catástrofe y AFMI, el emisor del bono catástrofe (ver figura 1). Este acuerdo permitió a AFMI transferir riesgos de seguros, relacionados específicamente con fuertes tormentas eléctricas y tornados en todo Estados Unidos, de su balance a los inversores. El acuerdo proporcionó a AFMI hasta $100 millones en compensación si las pérdidas estimadas para la industria de seguros de P&C por fuertes tormentas eléctricas y tornados en todo Estados Unidos superaron los $825 millones. Este umbral acordado contractualmente se conoce como punto de apego del bono. Una vez que se alcanzó el punto de apego de $825 millones, AFMI recibiría $1 en compensación por cada $1 de pérdidas cubiertas adicionales hasta el límite de $100 millones. A cambio de asumir este riesgo, los inversores recibieron un cupón anual del 25% durante el plazo de tres años del bono.5
Estructura del bono catástrofe
Como SPV en este acuerdo, Mariah Re Ltd. facilitó la transferencia de riesgo de catástrofe entre AFMI y los inversores en bonos catástrofe gestionando las transferencias de efectivo entre las dos partes (ver figura 1). Según los términos del acuerdo, los inversores que compraron el bono proporcionaron colectivamente al SPV $100 millones en efectivo (es decir, el principal del bono) para ser utilizados en caso de que se debieran realizar pagos a AFMI. El efectivo recaudado por la venta de los bonos se invirtió luego en un fondo del mercado monetario del Tesoro de los Estados Unidos. A su vez, AFMI proporcionó al SPV primas anuales de $25 millones (0.0625 × $100 millones), que, junto con los retornos del efectivo invertido del fondo del mercado monetario del Tesoro, se transfirieron a los inversores. En el caso de que no hubieran sido necesarios pagos a AFMI, los $100 millones en ganancias se habrían liquidado de la cuenta colateral al final del plazo de tres años del bono y se habrían devuelto a los inversores. Sin embargo, los inversores en el bono catástrofe Mariah Re Ltd. no tuvieron tanta suerte.
En la primavera de 2011, el acuerdo de Mariah Re Ltd. rápidamente se puso en contra de los inversores cuando múltiples tornados estallaron en el sureste y medio oeste. Solo en abril y mayo, un total de 983 tornados tocaron tierra en todo el país, lo que provocó 498 muertes y un total de $21 mil millones en daños.6
Se encargó a un modelador de catástrofes independiente de terceros, AIR Worldwide, que determinara la cantidad de pérdidas de la industria de seguros de P&C cubiertas por el acuerdo. Durante la temporada de tornados de 2011 (la más letal y costosa en la historia de los Estados Unidos según la Administración Nacional Oceánica y Atmosférica), las pérdidas se acumularon rápidamente; y para el 31 de octubre, la estimación de pérdidas de la industria de AIR Worldwide había llegado a $836 millones. Dado el punto de apego del bono de $825 millones, esto significaba que los inversores enfrentarían al menos una pérdida de $16 millones en el principal del bono. Luego, el 28 de noviembre de 2011, la situación empeoró para los inversores cuando AIR Worldwide cambió la designación de las pérdidas debidas a una tormenta en Kansas de "no metro" a "metro". Debido a que las estimaciones de pérdidas de la industria de AIR Worldwide otorgaron un mayor peso a las pérdidas en las zonas metropolitanas, este cambio provocó que las pérdidas estimadas de la industria aumentaran a $956 millones, eliminando por completo el capital de los inversores y proporcionando a AFMI los $100 millones completos en cobertura de pérdidas otorgados en virtud del acuerdo.7
Las ventajas de los bonos catástrofe
Los bonos catástrofe ofrecen a las aseguradoras una alternativa al reaseguro tradicional y permiten que el riesgo de catástrofe se transfiera a un conjunto más amplio de inversores. Pero, ¿por qué las aseguradoras utilizan los bonos catástrofe para empezar y cuál es el atractivo para los inversores?
Los bonos catástrofe son atractivos para las aseguradoras por varias razones. A diferencia del reaseguro tradicional, donde es posible que el reasegurador no pague después de un evento de pérdida, los bonos catástrofe están 100% colateralizados y estructurados para eliminar el riesgo de contraparte. La estructura más común en uso hoy en día implica colocar las ganancias de los inversores en una cuenta colateral segura y luego invertir el efectivo de esa cuenta en instrumentos del mercado monetario del Tesoro (nuevamente, ver figura 1). Los bonos catástrofe también ofrecen la posibilidad de compromisos de varios años, mientras que la mayoría de los acuerdos de reaseguro son por un plazo de un año. Un compromiso de varios años permite a los emisores de bonos catástrofe fijar los precios durante un período extendido. Finalmente, los bonos catástrofe han reducido los costos de diversificar la exposición de las aseguradoras al riesgo de desastres naturales: al atraer fuentes alternativas de capital (por ejemplo, fondos de cobertura, fondos soberanos de riqueza, fondos de pensiones y fondos mutuos) para competir con el reaseguro tradicional (generalmente respaldado por capital de los accionistas de los reaseguradores), los bonos catástrofe ejercen una presión a la baja sobre los precios del reaseguro (y la volatilidad de los precios) al tiempo que aumentan el capital total disponible para la transferencia de riesgos de seguros.8
Para los inversores, el atractivo de los bonos catástrofe es doble. Primero, los bonos catástrofe están en gran medida no correlacionados con los retornos de otros instrumentos del mercado financiero. La incidencia de huracanes y tornados no está relacionada con la actividad económica y financiera. Durante la crisis financiera, los precios de los bonos catástrofe prácticamente no se vieron afectados. Una excepción notable fue el colapso de los precios de los bonos catástrofe con Lehman Brothers como contraparte.9 Dicho esto, hay algunos casos en los que las pérdidas de bonos catástrofe pueden ocurrir al mismo tiempo que una recesión en la economía en general. Por ejemplo, si un terremoto de alta magnitud golpeara el área de la bahía de San Francisco, podría haber pérdidas sustanciales en muchos bonos catástrofe y fuertes caídas en los precios de las acciones. Segundo, históricamente, los bonos catástrofe han proporcionado fuertes retornos, lo que ayuda a atraer fuentes alternativas de capital a los mercados de seguros.10
El desarrollo del mercado de bonos catástrofe
En los últimos 20 años, el mercado de bonos catástrofe ha pasado de ser una pequeña parte del panorama de seguros a una herramienta vital para gestionar las pérdidas aseguradas por catástrofes naturales. Si bien el huracán Andrew en 1992 impulsó la creación del mercado de bonos catástrofe en 1997, tres eventos principales han dado forma a su crecimiento desde su inicio: el huracán Katrina en 2005, la crisis financiera de 2008 y el período de bajas tasas de interés posterior a la crisis.
El primer gran cambio en el mercado de bonos catástrofe siguió al huracán Katrina, el desastre natural más costoso en la historia de los Estados Unidos. Desde 1997 hasta 2005, la emisión de bonos catástrofe fue constante pero baja, promediando $2 mil millones anuales.11 La emisión previa a Katrina también se concentró entre un pequeño número de aseguradoras. Entre 1997 y 2005, Swiss Re y USAA representaron el 20% y el 17% de la emisión total, respectivamente. Pero los bonos catástrofe ganaron popularidad como medio para diversificar el riesgo después de que las pérdidas aseguradas de $62 mil millones por Katrina agotaran el capital de reaseguro y provocaran un salto en los precios del reaseguro.12 El aumento en los precios del reaseguro atrajo cantidades significativas de capital al mercado de bonos catástrofe. Esta afluencia de capital permitió a los emisores de bonos catástrofe registrar años consecutivos de emisión récord: $7 mil millones en 2006 y $1 mil millones en 2007 (ver figura 2).
Emisión de bonos catástrofe y monto pendiente, 1997-2017
Sin embargo, la emisión de bonos catástrofe se desplomó durante la crisis financiera luego del colapso de Lehman Brothers en septiembre de 2008, que había actuado como contraparte en algunos acuerdos importantes. Los inversores determinaron que las estructuras de colateral subyacentes que eran típicas para los acuerdos de bonos catástrofe en ese momento los exponían a demasiado riesgo de contraparte. Estas preocupaciones provocaron una paralización total en la emisión de bonos catástrofe entre septiembre de 2008 y enero de 2009, hasta que se desarrollaron estructuras de contraparte más seguras. Después del colapso de Lehman, las estructuras de SPV que invertían colateral en fondos del mercado monetario del Tesoro de los Estados Unidos se convirtieron en la norma.13 Por lo tanto, para el cuarto trimestre de 2009, los inversores regresaron al mercado de bonos catástrofe, con una nueva emisión de $6 mil millones solo en ese trimestre.
El mercado de bonos catástrofe ha experimentado un fuerte crecimiento durante los años posteriores a la crisis. Por ejemplo, la cantidad de bonos catástrofe pendientes más que se duplicó entre 2010 y 2017 (ver figura 2). El persistente entorno de bajas tasas de interés ha sido un motor importante del capital de la industria no aseguradora en el mercado de bonos catástrofe. Con los rendimientos de los bonos del Tesoro a largo plazo en mínimos históricos y diferenciales estrechos en los bonos corporativos, muchos inversores institucionales se han sentido atraídos por los rendimientos relativamente más altos, junto con el riesgo no correlacionado, que ofrecen los bonos catástrofe. Además, las mejoras en la modelización de bonos catástrofe han permitido a los emisores de bonos catástrofe colateralizar una gama más amplia de riesgos y a los inversores institucionales evaluar más fácilmente los riesgos subyacentes.14
Qué tipos de instituciones utilizan los bonos catástrofe y por qué
En general, los bonos catástrofe son emitidos por tres tipos diferentes de instituciones: compañías de seguros, reaseguradoras y fondos estatales de catástrofes. Estos tres tipos de instituciones emplean bonos catástrofe de maneras propias para descargar sus riesgos de seguros específicos. Una característica importante de los bonos catástrofe que tiende a diferir entre los tipos de emisores es el disparador, es decir, el mecanismo utilizado para determinar cuándo se deben realizar pagos al emisor del bono.
Existen tres tipos comunes de disparadores para un bono catástrofe : indemnización, pérdida de la industria y paramétrico. Los disparadores de indemnización basan los pagos de bonos catástrofe en las pérdidas de seguros reales experimentadas por el emisor y funcionan de manera similar al reaseguro tradicional. Los disparadores de pérdida de la industria basan los pagos en las pérdidas agregadas de la industria del seguro y emplean un modelador de terceros para proporcionar una estimación independiente de estas pérdidas cubiertas. Y finalmente, los disparadores paramétricos basan los pagos en la fuerza medida de la catástrofe cubierta, como la magnitud de un terremoto o la velocidad del viento y la presión barométrica de un huracán.
Las compañías de seguros constituyen el grupo más grande de emisores de bonos catástrofe, representando el 60% de toda la emisión de bonos catástrofe (por monto en dólares) durante el período 1997-2017 (ver figura 3). Los disparadores más comunes utilizados para los bonos catástrofe emitidos por las aseguradoras son los disparadores de indemnización. Las compañías de seguros utilizan los bonos catástrofe para reducir el riesgo que mantienen en un conjunto específico de pólizas que suscriben. El uso de un disparador de indemnización asegura que el bono catástrofe pagará cuando las pérdidas reales de la compañía de seguros alcancen el punto de apego del bono, lo que le da a la aseguradora una mayor precisión en su estrategia de gestión de riesgos en comparación con otros tipos de disparadores. Sin embargo, debido a que las pérdidas reales deben observarse y verificarse antes de que se pueda activar el bono, un bono con un disparador de indemnización a menudo tarda más en pagar. En promedio, los bonos catástrofe con disparadores de indemnización tardan de dos a tres años en pagar después de una pérdida de activación, en comparación con tres meses para los bonos catástrofe con disparadores de pérdida de la industria o paramétricos.15
Emisión global de bonos catástrofe, por emisor y tipo de disparador, 1997-2017
| Tipo de disparador | Tipo de emisor | Indemnización | Pérdida de la industria | Paramétrico | Múltiples disparadores | Desconocido | Participación de la emisión total |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| Compañía de seguros | 55 | 31 | 9 | 3 | 2 | 60 | |
| Reasegurador | 12 | 57 | 21 | 9 | 1 | 25 | |
| Fondo estatal | 80 | 1 | 19 | 0 | 0 | 15 | |
| Total | 49 | 33 | 14 | 4 | 1 | 100 |
Los reaseguradores son el segundo grupo más grande de emisores de bonos catástrofe. En general, los reaseguradores no emiten pólizas de seguros; más bien, asumen el riesgo de las pólizas suscritas por otras instituciones. Por lo tanto, en el caso de una catástrofe, deben esperar a que los suscriptores originales determinen sus pérdidas antes de poder cuantificar sus propias pérdidas, lo que puede retrasar los pagos. Además, debido a que las carteras de riesgo de los reaseguradores se basan en una amplia muestra representativa de la industria del seguro, su experiencia de pérdidas tiende a estar más correlacionada con la experiencia de pérdidas de la industria que la de una aseguradora primaria particular. Dados estos factores, los reaseguradores confían principalmente en los disparadores de pérdida de la industria y paramétricos, que se pueden evaluar más rápido que los disparadores de indemnización y no dependen de las estimaciones de pérdidas de las aseguradoras individuales.
Los fondos estatales de catástrofes son el otro grupo de emisores de bonos catástrofe. Los dos fondos estatales de catástrofes más grandes de los Estados Unidos son la Autoridad de Terremotos de California (CEA) y el Fondo de Catástrofes de Huracanes de Florida (FHCF). Ambas entidades públicas ayudan a garantizar que se mantenga un mercado de seguros de catástrofes en funcionamiento para los residentes de sus estados.
La CEA y el FHCF se crearon en respuesta a desastres naturales sin precedentes en California y Florida, respectivamente: en 1994, el terremoto de Northridge causó pérdidas aseguradas de $15 mil millones, significativamente más que todas las primas de seguros de terremotos recaudadas en California durante los 80 años anteriores; y en 1992, el huracán Andrew diezmó Florida y sus mercados de seguros. Antes del terremoto de Northridge y el huracán Andrew, las aseguradoras privadas en ambos estados estaban obligadas por ley a cubrir las pérdidas resultantes de tales desastres para poder emitir cualquier tipo de seguro de propiedad. Estos requisitos llevaron a muchas aseguradoras privadas a reducir la cobertura o retirarse del estado por completo debido al riesgo percibido y la falta de compensación adecuada.16
Para atraer a las aseguradoras privadas de regreso a sus estados, la CEA y el FHCF comenzaron a asumir los riesgos de catástrofes que antes asumían las aseguradoras privadas. La CEA comenzó a ofrecer pólizas de seguros de terremotos directamente a los propietarios y eliminó el requisito de que las aseguradoras privadas lo hicieran. El FHCF inició una instalación similar al reaseguro para brindar reembolso a las aseguradoras privadas por las pérdidas catastróficas por huracanes (ver nota 16). Pero al asumir los riesgos de seguros de catástrofes de múltiples aseguradoras privadas, estos fondos estatales acumularon carteras de seguros cargadas de riesgo de cola relacionado con las catástrofes.17 Para reducir su exposición al riesgo, los fondos estatales comenzaron a utilizar bonos catástrofe. Al igual que las aseguradoras primarias, los fondos estatales de los Estados Unidos emplean disparadores de indemnización como una forma de garantizar que la cobertura de riesgos que reciben de los bonos catástrofe coincida con las pérdidas en sus carteras. Esta estrategia de gestión de riesgos protege la solvencia a largo plazo de los fondos estatales al asegurarse de que tienen recursos adecuados para pagar las reclamaciones después de un desastre costoso.
Los fondos estatales fuera de los Estados Unidos, como el FONDEN de México, utilizan los bonos catástrofe de manera diferente a sus homólogos estadounidenses. Su objetivo no es garantizar un mercado de seguros en funcionamiento, sino proporcionar fondos inmediatos para la recuperación de desastres después de un evento catastrófico. En los países en desarrollo fuera de América del Norte y Europa, los seguros privados han cubierto menos del 11% de las pérdidas por desastres naturales desde 1980 (en comparación con el 44% en América del Norte y el 29% en Europa), dejando a los gobiernos y sus ciudadanos con la carga de los costos de reconstrucción.18 Al utilizar bonos catástrofe con disparadores paramétricos, los gobiernos pueden establecer acceso de varios años a la protección de seguros y acceder rápidamente a los fondos para desastres cuando se activan sus bonos catástrofe. Los disparadores paramétricos se pueden determinar rápidamente y no requieren que los países posean la experiencia técnica y la infraestructura para medir las pérdidas por desastres naturales. Por ejemplo, el Fondo de Seguros contra Riesgos de Catástrofes del Caribe (CCRIF), desarrollado con la asistencia del Banco Mundial, ha utilizado bonos catástrofe con disparadores paramétricos para ayudar a los estados miembros. Después de que el huracán Matthew azotara el Caribe en el otoño de 2016, el CCRIF pagó poco más de $20 millones a Haití y casi $1 millón a Barbados dentro de los 14 días posteriores al evento de activación.19
El mercado de bonos catástrofe hoy y mañana
En la primera mitad de 2018, el mercado de bonos catástrofe experimentó un fuerte crecimiento incluso después de lo que sin duda fue el peor período para los inversores en bonos catástrofe en los 20 años de historia del mercado. Liderado principalmente por las pérdidas de los huracanes Irma, Harvey y María, 19 tramos de bonos catástrofe separados se activaron en el tercer trimestre de 2017, dejando hasta $4 mil millones en emisión pendiente vulnerable a las pérdidas (el monto real de la pérdida aún no se conoce dado que muchas reclamaciones de seguros aún necesitan ser resueltas). A pesar del histórico nivel de pérdidas a fines de 2017, la nueva emisión de bonos catástrofe en la primera mitad de 2018 alcanzó los $4 mil millones, rivalizando con el comienzo récord de 20120 Actualmente, la industria del seguro está trabajando para mejorar la modelización de bonos catástrofe para cubrir nuevos tipos de riesgo, como los riesgos de ciberataques y terrorismo. Por lo tanto, parece que los usos de los bonos catástrofe seguirán creciendo, ofreciendo a los emisores nuevas vías para transferir una variedad de riesgos.
1 Andrew causó daños por valor de $27 mil millones en dólares de 1992 (o $44 mil millones en dólares de 2018). Se pueden encontrar más detalles en línea. El valor asegurado de $15 mil millones proviene de un informe del Insurance Information Institute.
2 Los detalles son del informe del Insurance Information Institute en la nota
3 Los reaseguradores brindan pólizas de seguros para las aseguradoras. Puede encontrar más información sobre el reaseguro en línea.
4 Los detalles sobre las escalas de magnitud e intensidad de los terremotos están disponibles en línea.
5 Los detalles sobre el acuerdo de Mariah Re Ltd., incluida la tasa del cupón, son de Bloomberg Security Master Data.
6 Datos del Departamento de Comercio de los Estados Unidos, Administración Nacional Oceánica y Atmosférica (NOAA).
7 Disponible en línea.
8 Disponible en línea.
9 Ver, por ejemplo, este artículo de Reuters de 200
10 Ver, por ejemplo, este comunicado de prensa de Aon de 201
11 A menos que se indique lo contrario, la información numérica (algunas basadas en los cálculos del autor) en esta sección proviene del directorio de transacciones de Artemis, disponible en línea.
12 Disponible en línea.
13 Disponible en línea.
14 Disponible en línea.
15 Cálculos del autor basados en datos del directorio de transacciones de Artemis.
16 Los detalles sobre el impacto del terremoto de Northridge en el mercado de seguros de catástrofes de California son de este artículo de AIR Worldwide. Los detalles sobre el impacto del huracán Andrew en el mercado de seguros de catástrofes de Florida están disponibles en línea.
17 Los riesgos de cola son eventos que tienen una pequeña probabilidad de ocurrir, pero pueden imponer costos enormes cuando ocurren.
18 Cálculos del autor basados en datos de Munich Re NatCatSERVICE.
19 Los detalles sobre los pagos del CCRIF después del huracán Matthew están disponibles en línea.
20 Cálculos del autor basados en datos del directorio de transacciones de Artemis.
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